langdon
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Hello,
Voici un article plutôt bien écrit sur Essilor Luxottica et publié sur ZoneBourse :
" En 2025, EssilorLuxottica signe 28,5 milliards d'euros de chiffre d'affaires et un record de croissance organique à +11,2%. L'accélération entre le premier semestre (+7,3%) et le quatrième trimestre (+18,4%) raconte l'essentiel : les lunettes connectées avec Meta, dont les montures se vendent à triple chiffre en Amérique du Nord au T4, ont changé la trajectoire du groupe.
La performance est impressionnante. Elle masque un problème. La marge brute ajustée recule de 260 points de base en un an, de 63,5% à 60,9%. La décomposition fournie par la direction lors de la réunion d'analystes est sans ambiguïté : un tiers de l'érosion provient des droits de douane américains entrés en vigueur au deuxième trimestre, deux tiers du mix dilutif des lunettes IA, dont les coûts en composants électroniques et en extension d'usines ne sont pas encore compensés par les volumes. La compression des charges opérationnelles (170 points de base de gain en pourcentage du chiffre d'affaires) limite les dégâts au niveau du résultat opérationnel ajusté, qui ne progresse toutefois que de +1% en publié. En normes IFRS, le résultat opérationnel recule de 2%, le résultat net part du groupe baisse de 2 359 à 2 315 millions d'euros, et le bénéfice par action passe de 5,20 à 5,04 euros. Pour la première fois, croissance du chiffre d'affaires et croissance du bénéfice divergent spectaculairement.
L'écart entre résultat ajusté et résultat IFRS mérite qu'on s'y arrête. Il dépasse 1 milliard d'euros par an au niveau opérationnel : 831 millions d'amortissements liés aux allocations de prix d'acquisition (fusions Essilor-Luxottica et GrandVision), auxquels s'ajoutent restructurations, plans d'actionnariat et rémunération variable. Ces charges ne sont ni exceptionnelles ni discrétionnaires. Elles reflètent le coût comptable du capital immobilisé dans 31 milliards d'euros de goodwill. La direction présente le résultat ajusté (marge de 15,7%) comme le "vrai" visage du groupe. Les normes comptables, elles, montrent une marge opérationnelle de 11,9%. Les deux récits coexistent. Un seul est audité.
Le free cash-flow atteint un record historique à 2,8 milliards d'euros (+16%). C'est le chiffre le plus solide de l'exercice. Rapporté à la capitalisation du 31 décembre (125 milliards), il représentait un rendement de 2,2%. Au cours actuel, il remonte à environ 3,1%. Pour un titre à 34 fois les bénéfices 2026, c'est le rendement d'une obligation.
La doyenne en mode start-up
EssilorLuxottica est une entreprise dont les racines remontent à 1849. Son réseau de 18 000 magasins est pratiquement impossible à répliquer. Son portefeuille de marques (Ray-Ban, Oakley, Varilux, Transitions) offre un pricing power que peu de concurrents peuvent contester. La durabilité de ce modèle est exemplaire.
Le problème n'est pas la qualité du business. C'est ce que le marché lui demande de devenir. En misant massivement sur les lunettes connectées, le management a choisi de sacrifier temporairement les marges pour conquérir un marché naissant. Le PDG Francesco Milleri l'assume : la priorité est à la croissance et au leadership, le levier d'échelle se matérialisera "au cours des cinq prochaines années". C'est le langage d'un fondateur de la tech dans la bouche d'une maison née en 1849. La nouvelle guidance, volontairement vague, promet une "croissance globalement alignée" du résultat opérationnel et du chiffre d'affaires sur cette période, en remplacement des anciens objectifs de marge (19 à 20%) discrètement abandonnés.
Sauf que la machine économique d'EssilorLuxottica n'est pas celle d'une plateforme technologique. Le rendement des capitaux propres en normes IFRS est de 5,9%. Même en ajusté, il plafonne à 8%. Le capital net investi atteint 50,3 milliards d'euros, écrasé par les actifs incorporels des fusions passées, pour un rendement (ROCE) de 5,2%. C'est le rendement d'une infrastructure, pas celui d'un champion valorisé à plus de 30 fois les bénéfices.
Cette contrainte de rentabilité se lit en filigrane dans un mécanisme que peu d'observateurs scrutent : le dividende en actions. Le groupe affiche un payout de 58% du résultat net ajusté, soit 4 euros par action. En 2025, 70% des actionnaires ont opté pour le paiement en actions nouvelles (contre 35% en 2024). Le flux de trésorerie réellement sorti vers les actionnaires du groupe : 547 millions d'euros. Payout affiché : 58%. Payout réel, en cash : 17%. La différence (1,3 milliard d'euros) a été "payée" en créant 5,6 millions d'actions. En cinq ans, ce seul mécanisme a créé 22,5 millions de titres, soit 93% de la dilution totale du capital (+5,5%). Les rachats d'actions (376 millions en 2025) alimentent les plans salariés : aucune annulation n'a été effectuée. L'arithmétique a le mérite de la clarté : un groupe qui génère 6% de rendement sur ses capitaux propres ne peut pas simultanément financer une transformation technologique et distribuer un dividende en cash. Il fait donc les deux en apparence, et un seul en réalité.
L'autre versant du risque concerne le partenaire Meta. Le succès commercial des lunettes IA repose sur une alliance dont les intérêts divergent : Meta veut du volume et des prix bas pour imposer son écosystème logiciel, EssilorLuxottica a besoin de marges pour financer sa bascule vers la med-tech. Le CFO Stefano Grassi insiste sur la montée du price/mix (des premières Ray-Ban Stories à 299 dollars aux Meta Ray-Ban Display à 799 dollars), preuve que le lunetier résiste. La concurrence, elle, s'organise : Google s'allie à Warby Parker, Apple et OpenAI développent leurs propres lunettes. C'est un marché prometteur. Ce n'est pas un oligopole.
Le relais le plus défendable reste, paradoxalement, le moins spectaculaire. Stellest, le verre de gestion de la myopie, a obtenu l'autorisation FDA en septembre 2025, une première mondiale pour un verre correcteur. Le portefeuille myopie progresse de +22% à l'échelle du groupe, avec un marché adressable de 15 millions d'enfants aux États-Unis et un potentiel estimé à plusieurs centaines de millions d'euros à maturité. Barrières réglementaires élevées, récurrence, marges solides : c'est le type de produit qui correspond au modèle historique du groupe. L'exact opposé d'un composant électronique dont les marges restent à démontrer.
Le retour de la gravité
Autour de 190 euros, EssilorLuxottica se paie 34 fois les bénéfices estimés pour 2026 et 27 fois ceux de 2027, pour une capitalisation de 89,5 milliards d'euros et une valeur d'entreprise proche de 99 milliards. Le titre a perdu 40% depuis le pic de novembre 2025, quand il atteignait autour de 319 euros, valorisant alors le groupe à 45 fois les bénéfices estimés de 2027. L'ivresse avait un prix.
La correction ramène le PER 2027 au voisinage de la moyenne historique (27,6x). Ce retour à la "norme" suppose toutefois que le résultat net progresse de plus de 40% entre 2025 et 2027. C'est beaucoup demander à un groupe dont le BPA vient de reculer de 3%, dont la marge brute se comprime, et dont le management refuse de guider sur l'exercice 2026.
La comparaison avec Hermès reste le test le plus cruel. Les deux titres se paient à peu près le même prix : 34 fois les bénéfices 2026 pour EssilorLuxottica, 36 fois pour le sellier. Sauf que le sellier affiche un rendement des capitaux propres de 25%, une trésorerie nette de 14 milliards d'euros, aucune dilution, et une croissance organique du même ordre. EssilorLuxottica propose un ROE de 6%, 7,3 milliards de dette nette hors loyers, et dilue ses actionnaires de plus de 1% par an. Précision qui aggrave le contraste : la trésorerie d'Hermès pèse sur son ROE, là où la dette d'EssilorLuxottica gonfle le sien. Même multiple, même ticket d'entrée. Pas le même spectacle.
Le consensus des analystes reste massivement positif : 19 recommandations sur 22 à l'achat ou en accumulation, objectif moyen de 316 euros (+63%). L'analyste le plus prudent vise 180 euros, le plus optimiste 365. Un écart de 185 euros entre les deux. Le marché, lui, a voté.
Les yeux ouverts
Deux catalyseurs observables orienteront le titre dans les prochains trimestres. Le premier est le checkpoint du premier semestre 2026 promis par la direction, qui devra montrer si le levier d'échelle sur les lunettes IA commence à se matérialiser ou si la dilution de marge persiste. Le second est la montée en puissance de Stellest aux États-Unis, où plus de 4 000 opticiens sont déjà formés et où le remboursement par les programmes de vision gérée (VSP) est acquis.
L'investisseur qui achète EssilorLuxottica à ce prix signe un contrat implicite : il parie que la transformation du premier lunetier mondial en plateforme de santé connectée justifiera, d'ici cinq ans, un niveau de rentabilité que le groupe n'a jamais atteint. L'histoire est magnifique. Le chèque, lui, reste à encaisser."
Voici un article plutôt bien écrit sur Essilor Luxottica et publié sur ZoneBourse :
" En 2025, EssilorLuxottica signe 28,5 milliards d'euros de chiffre d'affaires et un record de croissance organique à +11,2%. L'accélération entre le premier semestre (+7,3%) et le quatrième trimestre (+18,4%) raconte l'essentiel : les lunettes connectées avec Meta, dont les montures se vendent à triple chiffre en Amérique du Nord au T4, ont changé la trajectoire du groupe.
La performance est impressionnante. Elle masque un problème. La marge brute ajustée recule de 260 points de base en un an, de 63,5% à 60,9%. La décomposition fournie par la direction lors de la réunion d'analystes est sans ambiguïté : un tiers de l'érosion provient des droits de douane américains entrés en vigueur au deuxième trimestre, deux tiers du mix dilutif des lunettes IA, dont les coûts en composants électroniques et en extension d'usines ne sont pas encore compensés par les volumes. La compression des charges opérationnelles (170 points de base de gain en pourcentage du chiffre d'affaires) limite les dégâts au niveau du résultat opérationnel ajusté, qui ne progresse toutefois que de +1% en publié. En normes IFRS, le résultat opérationnel recule de 2%, le résultat net part du groupe baisse de 2 359 à 2 315 millions d'euros, et le bénéfice par action passe de 5,20 à 5,04 euros. Pour la première fois, croissance du chiffre d'affaires et croissance du bénéfice divergent spectaculairement.
L'écart entre résultat ajusté et résultat IFRS mérite qu'on s'y arrête. Il dépasse 1 milliard d'euros par an au niveau opérationnel : 831 millions d'amortissements liés aux allocations de prix d'acquisition (fusions Essilor-Luxottica et GrandVision), auxquels s'ajoutent restructurations, plans d'actionnariat et rémunération variable. Ces charges ne sont ni exceptionnelles ni discrétionnaires. Elles reflètent le coût comptable du capital immobilisé dans 31 milliards d'euros de goodwill. La direction présente le résultat ajusté (marge de 15,7%) comme le "vrai" visage du groupe. Les normes comptables, elles, montrent une marge opérationnelle de 11,9%. Les deux récits coexistent. Un seul est audité.
Le free cash-flow atteint un record historique à 2,8 milliards d'euros (+16%). C'est le chiffre le plus solide de l'exercice. Rapporté à la capitalisation du 31 décembre (125 milliards), il représentait un rendement de 2,2%. Au cours actuel, il remonte à environ 3,1%. Pour un titre à 34 fois les bénéfices 2026, c'est le rendement d'une obligation.
La doyenne en mode start-up
EssilorLuxottica est une entreprise dont les racines remontent à 1849. Son réseau de 18 000 magasins est pratiquement impossible à répliquer. Son portefeuille de marques (Ray-Ban, Oakley, Varilux, Transitions) offre un pricing power que peu de concurrents peuvent contester. La durabilité de ce modèle est exemplaire.
Le problème n'est pas la qualité du business. C'est ce que le marché lui demande de devenir. En misant massivement sur les lunettes connectées, le management a choisi de sacrifier temporairement les marges pour conquérir un marché naissant. Le PDG Francesco Milleri l'assume : la priorité est à la croissance et au leadership, le levier d'échelle se matérialisera "au cours des cinq prochaines années". C'est le langage d'un fondateur de la tech dans la bouche d'une maison née en 1849. La nouvelle guidance, volontairement vague, promet une "croissance globalement alignée" du résultat opérationnel et du chiffre d'affaires sur cette période, en remplacement des anciens objectifs de marge (19 à 20%) discrètement abandonnés.
Sauf que la machine économique d'EssilorLuxottica n'est pas celle d'une plateforme technologique. Le rendement des capitaux propres en normes IFRS est de 5,9%. Même en ajusté, il plafonne à 8%. Le capital net investi atteint 50,3 milliards d'euros, écrasé par les actifs incorporels des fusions passées, pour un rendement (ROCE) de 5,2%. C'est le rendement d'une infrastructure, pas celui d'un champion valorisé à plus de 30 fois les bénéfices.
Cette contrainte de rentabilité se lit en filigrane dans un mécanisme que peu d'observateurs scrutent : le dividende en actions. Le groupe affiche un payout de 58% du résultat net ajusté, soit 4 euros par action. En 2025, 70% des actionnaires ont opté pour le paiement en actions nouvelles (contre 35% en 2024). Le flux de trésorerie réellement sorti vers les actionnaires du groupe : 547 millions d'euros. Payout affiché : 58%. Payout réel, en cash : 17%. La différence (1,3 milliard d'euros) a été "payée" en créant 5,6 millions d'actions. En cinq ans, ce seul mécanisme a créé 22,5 millions de titres, soit 93% de la dilution totale du capital (+5,5%). Les rachats d'actions (376 millions en 2025) alimentent les plans salariés : aucune annulation n'a été effectuée. L'arithmétique a le mérite de la clarté : un groupe qui génère 6% de rendement sur ses capitaux propres ne peut pas simultanément financer une transformation technologique et distribuer un dividende en cash. Il fait donc les deux en apparence, et un seul en réalité.
L'autre versant du risque concerne le partenaire Meta. Le succès commercial des lunettes IA repose sur une alliance dont les intérêts divergent : Meta veut du volume et des prix bas pour imposer son écosystème logiciel, EssilorLuxottica a besoin de marges pour financer sa bascule vers la med-tech. Le CFO Stefano Grassi insiste sur la montée du price/mix (des premières Ray-Ban Stories à 299 dollars aux Meta Ray-Ban Display à 799 dollars), preuve que le lunetier résiste. La concurrence, elle, s'organise : Google s'allie à Warby Parker, Apple et OpenAI développent leurs propres lunettes. C'est un marché prometteur. Ce n'est pas un oligopole.
Le relais le plus défendable reste, paradoxalement, le moins spectaculaire. Stellest, le verre de gestion de la myopie, a obtenu l'autorisation FDA en septembre 2025, une première mondiale pour un verre correcteur. Le portefeuille myopie progresse de +22% à l'échelle du groupe, avec un marché adressable de 15 millions d'enfants aux États-Unis et un potentiel estimé à plusieurs centaines de millions d'euros à maturité. Barrières réglementaires élevées, récurrence, marges solides : c'est le type de produit qui correspond au modèle historique du groupe. L'exact opposé d'un composant électronique dont les marges restent à démontrer.
Le retour de la gravité
Autour de 190 euros, EssilorLuxottica se paie 34 fois les bénéfices estimés pour 2026 et 27 fois ceux de 2027, pour une capitalisation de 89,5 milliards d'euros et une valeur d'entreprise proche de 99 milliards. Le titre a perdu 40% depuis le pic de novembre 2025, quand il atteignait autour de 319 euros, valorisant alors le groupe à 45 fois les bénéfices estimés de 2027. L'ivresse avait un prix.
La correction ramène le PER 2027 au voisinage de la moyenne historique (27,6x). Ce retour à la "norme" suppose toutefois que le résultat net progresse de plus de 40% entre 2025 et 2027. C'est beaucoup demander à un groupe dont le BPA vient de reculer de 3%, dont la marge brute se comprime, et dont le management refuse de guider sur l'exercice 2026.
La comparaison avec Hermès reste le test le plus cruel. Les deux titres se paient à peu près le même prix : 34 fois les bénéfices 2026 pour EssilorLuxottica, 36 fois pour le sellier. Sauf que le sellier affiche un rendement des capitaux propres de 25%, une trésorerie nette de 14 milliards d'euros, aucune dilution, et une croissance organique du même ordre. EssilorLuxottica propose un ROE de 6%, 7,3 milliards de dette nette hors loyers, et dilue ses actionnaires de plus de 1% par an. Précision qui aggrave le contraste : la trésorerie d'Hermès pèse sur son ROE, là où la dette d'EssilorLuxottica gonfle le sien. Même multiple, même ticket d'entrée. Pas le même spectacle.
Le consensus des analystes reste massivement positif : 19 recommandations sur 22 à l'achat ou en accumulation, objectif moyen de 316 euros (+63%). L'analyste le plus prudent vise 180 euros, le plus optimiste 365. Un écart de 185 euros entre les deux. Le marché, lui, a voté.
Les yeux ouverts
Deux catalyseurs observables orienteront le titre dans les prochains trimestres. Le premier est le checkpoint du premier semestre 2026 promis par la direction, qui devra montrer si le levier d'échelle sur les lunettes IA commence à se matérialiser ou si la dilution de marge persiste. Le second est la montée en puissance de Stellest aux États-Unis, où plus de 4 000 opticiens sont déjà formés et où le remboursement par les programmes de vision gérée (VSP) est acquis.
L'investisseur qui achète EssilorLuxottica à ce prix signe un contrat implicite : il parie que la transformation du premier lunetier mondial en plateforme de santé connectée justifiera, d'ici cinq ans, un niveau de rentabilité que le groupe n'a jamais atteint. L'histoire est magnifique. Le chèque, lui, reste à encaisser."
